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2020.10.19 基石資本 瀏覽次數(shù):
看巴菲特的書或者彼得·林奇的書，你都能有所收獲，因?yàn)檫@類書代表了真知灼見而且有邏輯和體系，但你合上書可能轉(zhuǎn)眼就忘了。為什么呢？因?yàn)槟愕氖斋@并非根植于你的實(shí)踐。深刻的認(rèn)知必須通過自己的實(shí)踐、學(xué)習(xí)和思考，再實(shí)踐、再學(xué)習(xí)、再思考。核心投資哲學(xué)的形成其實(shí)是個(gè)挺難的過程，也許這里面需要悟性。
投資的核心是關(guān)鍵性交易下重倉！由此帶來十億級(jí)別回報(bào)。我們?cè)谶~瑞醫(yī)療、豪威科技（韋爾股份）、商湯科技、華大智造、柔宇科技這些硬科技企業(yè)上無一不是下重倉！那些做組合投資、趨勢(shì)投資、分散投資的其實(shí)根本就沒有整明白投資。
更聰明，更勤奮，更快響應(yīng)市場(chǎng)需求，更快打補(bǔ)丁，更快發(fā)展新功能。這是中國玩法，一種時(shí)不我待的精神。當(dāng)你深刻認(rèn)識(shí)到這些才是中國經(jīng)濟(jì)真正的長(zhǎng)期影響因素，你就不會(huì)悲觀。
基石資本張維擁有20年一級(jí)股權(quán)市場(chǎng)投資經(jīng)驗(yàn)，是本土風(fēng)投的代表人物。張維的投資風(fēng)格非常鮮明，就是對(duì)有安全邊際的企業(yè)進(jìn)行重倉投資，這一投資風(fēng)格也為基石資本賺到了“大錢”。
今年5月份上市的新產(chǎn)業(yè)和7月份上市的埃夫特都為基石資本帶來了近10億的浮盈，9月底剛上市的麗人麗妝也有望給基石資本帶來逾10億的回報(bào)——短短4個(gè)月，基石資本即有3個(gè)項(xiàng)目回報(bào)有望達(dá)到10億元。此外，基石資本對(duì)邁瑞醫(yī)療的投資也實(shí)現(xiàn)了3年3倍逾10億的收益；對(duì)豪威科技（被韋爾股份并購）的投資更是收獲了3年5倍近15億元的浮盈。
△作為國內(nèi)美妝領(lǐng)域最大的一站式網(wǎng)絡(luò)零售服務(wù)商，也是全球最大的化妝品線上專柜服務(wù)商，麗人麗妝尚未打開漲停板就已給基石資本帶來數(shù)億回報(bào)。
在過往20年的時(shí)間里，基石資本累計(jì)投資超過150個(gè)項(xiàng)目，并在山河智能、德展健康和三六五網(wǎng)等項(xiàng)目上斬獲過百倍收益，華中數(shù)控、回天新材、山東六和等幾十倍收益的項(xiàng)目也不在少數(shù)。
“大錢”的背后是堅(jiān)定的投資哲學(xué)和成熟的方法論。券商中國記者近期就投資哲學(xué)、估值方法、安全邊際、企業(yè)成長(zhǎng)性、不為清單和宏觀經(jīng)濟(jì)等多個(gè)話題對(duì)話張維。
△張維于埃夫特上市答謝晚宴
Q1：
券商中國記者：在您看來，要取得長(zhǎng)期投資成功的首要因素是什么？
張維：一個(gè)投資人若要在長(zhǎng)達(dá)十年、二十年的周期內(nèi)持續(xù)獲得成功，必須具備全局觀念和立體的思維方式，也即擁有堅(jiān)定的投資哲學(xué)。
中國大概一萬多家私募產(chǎn)品，每年都有極少數(shù)人能獲得五倍甚至十倍以上的收益，但大多數(shù)都是曇花一現(xiàn)。這個(gè)行業(yè)一年獲得三倍收益是容易的，三年獲得一倍回報(bào)是難的，因?yàn)橐荒戢@得三倍回報(bào)具有隨機(jī)性和偶然性，符合統(tǒng)計(jì)規(guī)律，但要在三年、十年、二十年時(shí)間中持續(xù)獲得正收益，一定要有價(jià)值觀和方法論來支撐。
如果沒有形成堅(jiān)定的投資哲學(xué)，投資人就會(huì)成為沒有根基的浮萍，就會(huì)成為蘆葦和墻頭草。事實(shí)上，如果一個(gè)投資人的投資哲學(xué)是漂移的，他的長(zhǎng)期業(yè)績(jī)也一定是波動(dòng)的。一個(gè)缺少堅(jiān)定投資哲學(xué)的投資人，關(guān)鍵時(shí)刻就會(huì)無所適從，長(zhǎng)期業(yè)績(jī)一定會(huì)平庸。
這也是為什么投資行業(yè)會(huì)呈現(xiàn)一個(gè)金字塔型：只有少數(shù)人才能長(zhǎng)期勝出，大多數(shù)人成為了金字塔的龐大基數(shù)。盡管在機(jī)構(gòu)投資者中，沒有一個(gè)人敢聲稱自己不是價(jià)值投資者，但很多人在行為上卻是南轅北轍的，無數(shù)的人在做趨勢(shì)投資、組合投資以及高換手率，而其實(shí)只要出現(xiàn)這三點(diǎn)的任何一點(diǎn)，這個(gè)投資人就并非其自詡的價(jià)值投資者。
“價(jià)值”、“長(zhǎng)期主義”等概念在中國被濫用了。
Q2：
券商中國記者：投資哲學(xué)要如何才能獲得，價(jià)值投資為何知易行難？
張維：投資哲學(xué)的形成是一個(gè)艱難的長(zhǎng)期的過程，它并不是埋頭鉆研索羅斯、巴菲特的書就可以獲得的，投資哲學(xué)必須根植于長(zhǎng)期實(shí)踐。這也是為什么你看了芒格的書或者彼得·林奇的書，當(dāng)時(shí)感覺大有收獲，但合上書轉(zhuǎn)眼就忘掉了，因?yàn)檫@些觀點(diǎn)沒有根植于你的實(shí)踐。
△巴菲特和芒格的著作
閱讀只能帶給你一些啟發(fā)，這些啟發(fā)就像你閱讀微信或互聯(lián)網(wǎng)的文章一樣，當(dāng)時(shí)讀了有感覺，但過后就會(huì)忘了，因?yàn)樗荒苄纬缮羁痰恼J(rèn)知。
投資并非科學(xué)，但它是認(rèn)知能力的體現(xiàn)，投資需要悟性，正如《實(shí)踐論》中所說的，“感覺到了的東西，我們不能立刻理解它；只有理解了的東西，才能更深刻地感覺它”。
投資哲學(xué)的形成是理論和實(shí)踐反復(fù)驗(yàn)證的過程。深刻的認(rèn)知必須通過自己的實(shí)踐、學(xué)習(xí)和思考，再實(shí)踐、再學(xué)習(xí)、再思考來形成。投資哲學(xué)的形成是個(gè)艱難的過程，也許這里面需要悟性，大部分專業(yè)投資人和投資機(jī)構(gòu)流于平庸，就是因?yàn)樗膶W(xué)習(xí)和思考達(dá)不到一個(gè)高度，GET不到那個(gè)點(diǎn)上。不是每個(gè)人都有足夠悟性，GET到最后的點(diǎn)是難的。這也是為什么即便在美國，也只有10%的GP比較賺錢。
堅(jiān)守自己的投資哲學(xué)其實(shí)是很難的，第一它是需要認(rèn)知深度的，第二還需要長(zhǎng)期資金的屬性。假如你是二級(jí)市場(chǎng)私募的錢，別人一看你的業(yè)績(jī)不好，就會(huì)贖回，贖回多了就開始挑戰(zhàn)你的理念，挑戰(zhàn)多了，投資人自然就會(huì)懷疑自我、懷疑人生。
所以“知易”和“行難”本質(zhì)上都是因?yàn)槿狈Ω灿趯?shí)踐的“真知”，是“紙上得來終覺淺”。
Q3：
券商中國記者：您核心的投資哲學(xué)都有哪些？
張維：基石資本的投資哲學(xué)和方法論我有個(gè)小結(jié)，見《基石資本的22條投資“軍規(guī)”》（附文后）。
其核心觀點(diǎn)是：可怕的從來不是宏觀經(jīng)濟(jì)，而是跟風(fēng)投資和追逐熱點(diǎn)。宏觀經(jīng)濟(jì)無法預(yù)測(cè)，但我們也并不投資宏觀經(jīng)濟(jì)，我們投資活生生的企業(yè)和企業(yè)家，為此，我們要全面深刻地理解企業(yè)行為。只有有遠(yuǎn)大抱負(fù)的企業(yè)和企業(yè)家才能穿越經(jīng)濟(jì)周期和產(chǎn)業(yè)周期。
投資需要建立起兩個(gè)全面立體的認(rèn)知，一是對(duì)企業(yè)行為的全面立體認(rèn)知，二是對(duì)資本市場(chǎng)的全面立體認(rèn)知。對(duì)企業(yè)的認(rèn)知最后體現(xiàn)在對(duì)長(zhǎng)期成長(zhǎng)性的判斷，對(duì)資本市場(chǎng)的認(rèn)知讓我們平衡和把握估值。我們堅(jiān)信杰出企業(yè)家的超額回報(bào)能力，長(zhǎng)期重倉有安全邊際的企業(yè)，長(zhǎng)期重倉擁有世界級(jí)、平臺(tái)級(jí)技術(shù)，有遠(yuǎn)大抱負(fù)的企業(yè)。
Q4：
券商中國記者：在一級(jí)市場(chǎng)投資時(shí)，投資人可能需要面對(duì)一些沒有銷售收入、沒有財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的企業(yè)，投資的難度很大。那么，您如何能前瞻地看到一個(gè)企業(yè)是否具有成長(zhǎng)性？
張維：我很早就受到管理學(xué)大師德魯克的影響，我也受寫《華為基本法》的華為“六君子”影響，《華為基本法》第一稿里面充斥著德魯克的語言，其起草者包政是解讀德魯克思想的中國第一人。德魯克教給我們另外一個(gè)認(rèn)知企業(yè)的方式，不是從財(cái)務(wù)的角度，而是從企業(yè)行為入手。
△德魯克的經(jīng)典著作《管理：使命、責(zé)任、實(shí)踐》
優(yōu)秀的企業(yè)需要從以下三點(diǎn)進(jìn)行評(píng)判：一是有戰(zhàn)略定力，中國大部分企業(yè)是漂移的，什么熱干什么，有戰(zhàn)略定力的企業(yè)并不多；二是持續(xù)在研發(fā)上做投入；三是持續(xù)在組織體系建設(shè)上做投入。
以華為為例，華為并不認(rèn)為自己最終選對(duì)了行業(yè)，任正非自己也說最初是因?yàn)闊o知才進(jìn)入通訊設(shè)備領(lǐng)域的，當(dāng)時(shí)根本不知道阿爾卡特、朗訊等四巨頭是如此強(qiáng)大。但華為有戰(zhàn)略定力，在研發(fā)上長(zhǎng)期做投入，在眾所周知競(jìng)爭(zhēng)激烈的領(lǐng)域，依靠點(diǎn)點(diǎn)滴滴的長(zhǎng)期積累和堅(jiān)持不懈的努力，最終在研發(fā)上超越了強(qiáng)大的對(duì)手，還進(jìn)入了無人區(qū)。
華為其實(shí)一直在自己的主航道上堅(jiān)持，從未偏離過。華為很早就對(duì)產(chǎn)業(yè)聚焦和戰(zhàn)略聚焦給出了自己的答案。反觀中國有相當(dāng)比例的A股上市公司在追逐熱點(diǎn)重組。華為比你想象的還要聚焦，對(duì)比某家電龍頭，其有2700個(gè)應(yīng)用中心，有很多小發(fā)明創(chuàng)新，但對(duì)于企業(yè)不適用，反而會(huì)給公司帶來負(fù)面的作用，為什么？因?yàn)槿绻l(fā)明出來公司不用，工程師只有帶著技術(shù)另外創(chuàng)業(yè)，這就會(huì)流失公司的核心資源。
除了研發(fā)，華為在組織體系上的投入也是驚人的，卻少為人知。1997年，華為在當(dāng)年?duì)I業(yè)收入僅為70億元、利潤(rùn)僅為10億元時(shí)，卻花十幾個(gè)億請(qǐng)IBM做它的戰(zhàn)略體系、組織體系和研發(fā)體系的咨詢。在人事系統(tǒng)、財(cái)務(wù)系統(tǒng)、銷售系統(tǒng)、研發(fā)系統(tǒng)等方面，華為也都先后請(qǐng)過國際最頂尖的咨詢公司做過咨詢。
△《華為基本法》審定會(huì)。華為在組織體系建設(shè)上付出了巨大的努力，世界頂尖的管理咨詢公司幾乎都為華為做過咨詢
對(duì)一家公司來說，研發(fā)投入的價(jià)值是顯在的，但組織體系也非常重要，如果組織體系做不好，研發(fā)投入再多也是沒用的。像華為這樣的企業(yè)，擁有近20萬名員工，其中10萬多人持有股權(quán)，公司在全世界一百多個(gè)國家有分支機(jī)構(gòu)，它必須有出色的組織體系才能支撐。華為的案例充分證明，企業(yè)的長(zhǎng)期績(jī)效來自企業(yè)高層對(duì)管理問題的認(rèn)知！
看企業(yè)，產(chǎn)品和財(cái)務(wù)僅僅是企業(yè)的局部，對(duì)企業(yè)全面立體認(rèn)知需要看到產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局，更重要的是看到高層對(duì)管理問題的認(rèn)知！
Q5：
券商中國記者：估值能力可謂是一家投資機(jī)構(gòu)的看家本領(lǐng)，不用的人對(duì)相同的企業(yè)會(huì)給出完全不同的估值，基石資本是如何對(duì)硬科技企業(yè)進(jìn)行估值的？能否舉幾個(gè)有代表性的案例？
張維：我們的估值方法主要是看企業(yè)的技術(shù)壁壘，技術(shù)深度，技術(shù)可擴(kuò)展性，產(chǎn)業(yè)化的前景和產(chǎn)業(yè)化預(yù)期。如果企業(yè)的技術(shù)是世界級(jí)的、平臺(tái)級(jí)的、原創(chuàng)的，就意味著它擁有扎實(shí)的根基，企業(yè)就能蓋高樓，能蓋高樓就意味著能支撐高估值。
像我們重倉投資的商湯、柔宇和華大智造，都擁有以上三個(gè)特點(diǎn)。
△商湯、華大智造、柔宇擁有扎實(shí)的、原創(chuàng)的、平臺(tái)級(jí)的技術(shù)，可以蓋超級(jí)高樓，也就是支撐高估值。
商湯在2016年以11億美金的估值進(jìn)行融資的時(shí)候，它上一個(gè)年度僅有3000萬人民幣的營收，大家覺得它貴了，拖到了2017年初，商湯的這筆融資才完成。而2016年底，商湯的營業(yè)收入是1.45億元人民幣，所以這樣的估值無疑具有挑戰(zhàn)性。
但我們認(rèn)為，高科技企業(yè)估值的核心不在于交易時(shí)點(diǎn)的絕對(duì)估值，更重要的是在于隨著企業(yè)快速成長(zhǎng)所帶來的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)從而讓估值得到快速修復(fù)，并在短時(shí)間內(nèi)讓投資和交易獲得足夠的安全邊際。
我們認(rèn)為，結(jié)合它的技術(shù)能力和商業(yè)化能力，商湯的成長(zhǎng)性毋庸置疑的。
商湯是中國最早做人工智能研究且取得深度突破的公司。在國外，人工智能都是硅谷市值排名最前列的公司，如蘋果、微軟、谷歌、亞馬遜這樣的企業(yè)來做的。商湯的團(tuán)隊(duì)是香港中文大學(xué)的一批教授，在過去五年中，商湯共發(fā)表了300多篇關(guān)于深度學(xué)習(xí)和計(jì)算機(jī)視覺的研究論文，排名全球第二，僅次于微軟，領(lǐng)先于谷歌、Facebook等科技公司和卡內(nèi)基梅隆、麻省理工等研究型大學(xué)。在國際頂尖人工智能競(jìng)賽中，他們也長(zhǎng)期居于最前列。
商湯最早的商業(yè)化應(yīng)用比較簡(jiǎn)單，比如手機(jī)的人臉識(shí)別解鎖、美圖秀秀的軟件修圖等，那時(shí)對(duì)精度的要求沒有那么高，誤差率在百分之二。但由于商湯有扎實(shí)的技術(shù)，公司不斷進(jìn)行技術(shù)迭代，誤差率很快下降到到了千萬分之一，而一旦到達(dá)千萬分之一的精度，應(yīng)用場(chǎng)景就會(huì)全面出現(xiàn)，從安防、醫(yī)療、教育、智慧駕駛、智慧城市，到工業(yè)企業(yè)的智慧解決方案等方方面面。
所以基石資本從11億美金估值開始就堅(jiān)定地投資了商湯三輪共1億美元。商湯營收的快速增長(zhǎng)也讓當(dāng)時(shí)顯得有點(diǎn)貴的估值很快就回落到了非常安全的區(qū)間。對(duì)抗高估值的永遠(yuǎn)是成長(zhǎng)性！
同樣，五年前，基石資本第一次投資柔宇時(shí)，柔宇擁有一項(xiàng)技術(shù)，這項(xiàng)技術(shù)可以將柔性顯示屏的厚度做到0.01毫米，相當(dāng)于頭發(fā)絲的1/5。我們當(dāng)時(shí)是按58億人民幣的估值投的，也就是說，擁有這個(gè)世界級(jí)技術(shù)，58億都算是被低估了；前年，當(dāng)柔宇的生產(chǎn)線完成，開始工業(yè)化了，估值到了200億元；而在去年，當(dāng)柔宇的產(chǎn)品可以市場(chǎng)化了，估值是419億元。
△柔宇 FlexPai 2 折疊屏手機(jī)
柔宇以前所未有的方式，一條新的技術(shù)路線來做柔性顯示，京東方和三星都不是這條道路，這是第一次由中國科學(xué)家做出來的。整個(gè)柔性顯示是一個(gè)大的主題，它是一個(gè)大的行業(yè)，它的技術(shù)是平臺(tái)級(jí)的，以此為基礎(chǔ)存在廣泛的應(yīng)用空間。
柔宇也是被長(zhǎng)期質(zhì)疑，而我認(rèn)為它是深圳的驕傲。
Q6：
券商中國記者：巴菲特會(huì)在5分鐘時(shí)間內(nèi)決定是否買入一家企業(yè)，企業(yè)的低估是否可以比較明確感知到？
張維：有的企業(yè)的低估是可以一眼看出來的。比如華大智造，它是全球排名第二的基因測(cè)序設(shè)備生產(chǎn)企業(yè)，但它在今年年初進(jìn)行融資時(shí)，一開始其實(shí)在很多公司都沒通過。
當(dāng)時(shí)我認(rèn)為它被遺漏了。為什么？我的思維方式與我們的同行不一樣，我們的同行在等待著一個(gè)來自中東的訂單，他們想通過這個(gè)訂單來看華大智造的營業(yè)收入到底能到多少。但我認(rèn)為，這筆訂單的有無不構(gòu)成對(duì)華大智造估值的核心，華大智造的價(jià)值是由它全球產(chǎn)業(yè)地位決定的——它是全球第一的有力挑戰(zhàn)者。
全球基因測(cè)序設(shè)備第一名是Illumina，2019年大概是35億美元的營收，550億美金的市值。由于這家公司一家獨(dú)大，它的產(chǎn)品很貴，而且交付周期很長(zhǎng)。
而華大智造自2013年開始，通過海外收購獲得了源頭性專利布局，并在深圳、武漢、長(zhǎng)春等地組建測(cè)序儀研發(fā)團(tuán)隊(duì)，走出了一條獨(dú)具特色的發(fā)展道路，成為全球唯二、國內(nèi)唯一成功研發(fā)基因測(cè)序儀全產(chǎn)品線，并實(shí)現(xiàn)大規(guī)模商業(yè)化的企業(yè)。華大智造有望打破壟斷、重塑行業(yè)格局。而華大智造的核心工具研發(fā)也不僅僅局限于測(cè)序儀。
投資人需要站在產(chǎn)業(yè)格局上去評(píng)判這家公司的估值，而不是用訂單進(jìn)行估值，這也是我和我們同行的重要區(qū)別。給硬科技企業(yè)估值的關(guān)鍵點(diǎn)是這家公司是不是擁有原創(chuàng)的、世界級(jí)的、平臺(tái)級(jí)的技術(shù)。當(dāng)然，汪建在基因領(lǐng)域的成就，也證明了他是一個(gè)成功的連續(xù)創(chuàng)業(yè)者。
汪建用王石的話講，是一個(gè)以天下公共衛(wèi)生事業(yè)為己任的人。我們認(rèn)為汪建這樣的人是極其稀缺的，雄才大略、上兵伐謀！
△大年初二，65歲的汪建帶領(lǐng)華大團(tuán)隊(duì)抵達(dá)武漢，與一線團(tuán)隊(duì)共同作戰(zhàn)。
湯曉鷗本質(zhì)上和汪建一樣，是極少數(shù)擁有全球戰(zhàn)略視野的人，是中國新一代企業(yè)家的代表，值得我們投資、服務(wù)、伴隨一輩子！
我的判斷是，華大集團(tuán)會(huì)成為深圳第四家有世界級(jí)影響力的企業(yè)——前三家是華為、騰訊和中國平安。中國平安被大大低估了，這是中國唯一一家解決了公司治理問題的大型金融控股集團(tuán)，是中國最成功的收購兼并玩家。馬明哲與任正非一樣，講戰(zhàn)略布局、講執(zhí)行力、講管理細(xì)節(jié)。
在今年一月初，我們已經(jīng)決定要投華大智造了。我跟汪建講，你的融資會(huì)很順利，我能看出來你被低估了，別人也能看出來。
而新冠疫情后，華大智造被熱捧，一股難求，這是機(jī)構(gòu)的跟風(fēng)。機(jī)構(gòu)本質(zhì)是大散戶，絕大多數(shù)機(jī)構(gòu)并不能對(duì)抗趨勢(shì)。
Q7：
券商中國記者：基石資本對(duì)邁瑞醫(yī)療等這樣的投資項(xiàng)目是下重注的，這種重倉風(fēng)格背后的考慮是什么？
張維：投資中不能只看做對(duì)做錯(cuò)，核心是做對(duì)了可以賺多少，做錯(cuò)了要賠多少。假設(shè)你今年全年都持有茅臺(tái)，但如果只占倉位的個(gè)位數(shù)，這就是沒有意義的！核心是關(guān)鍵性交易下重倉！我們對(duì)邁瑞醫(yī)療、豪威科技、商湯科技、華大智造、柔宇科技這些硬科技企業(yè)無一不是下重倉！那些做組合投資、趨勢(shì)投資、分散投資的其實(shí)根本就沒有整明白投資。
我們?cè)?016年以560億元估值參與對(duì)邁瑞醫(yī)療的投資，在2019年邁瑞醫(yī)療達(dá)到2000多億市值時(shí)開始賣出，這筆投資3年的時(shí)間大概掙了3倍回報(bào)超過10億元。當(dāng)時(shí)做投資決策的時(shí)候，邁瑞醫(yī)療是40多倍的估值，很多投資人覺得貴了，覺得TO B的企業(yè)這么貴怎么還能掙到錢。大家今天看到了頭部企業(yè)均被給予了更高估值，但當(dāng)時(shí)投資人對(duì)邁瑞醫(yī)療的估值是有爭(zhēng)議的。
邁瑞醫(yī)療創(chuàng)始人徐航也問我能不能掙到錢，我說三年掙一倍。這個(gè)收益預(yù)測(cè)是建立在幾個(gè)判斷基礎(chǔ)上：一是大型中概股、中國最大的醫(yī)療設(shè)備企業(yè)回歸A股沒有懸念，二是從邁瑞醫(yī)療的研發(fā)和產(chǎn)品布局來看，每年至少還有百分之二十幾的成長(zhǎng)性，三是A股傾向于給行業(yè)龍頭公司更高的估值。到了去年，頭部企業(yè)的確都被市場(chǎng)給予了較高估值，不管公司是做醬油的、做白酒的，還是做醫(yī)療器械的，有的頭部企業(yè)估值可以到達(dá)七八十倍。
邁瑞醫(yī)療營收與歸母凈利潤(rùn)情況
△2016-2019年，邁瑞醫(yī)療營收和歸母凈利潤(rùn)的年復(fù)合增長(zhǎng)率分別為22.4%和43.0%。
當(dāng)時(shí)我們公司開會(huì)時(shí)，大家也都說少投點(diǎn)，投1個(gè)億算了，但我們最終投了3個(gè)多億。在我的投資理念中，有安全邊際很重要，確定性的收益值得我們下重倉，資本市場(chǎng)非理性繁榮會(huì)給你送一份額外的禮物。
價(jià)值投資首先是有安全邊際的投資，不賭、不去追逐風(fēng)尖浪口的火熱行業(yè)和企業(yè)，而是沉下心來，避免錯(cuò)誤，積小勝為大勝，這才是相信復(fù)利的力量。為什么保守的投資、基于安全邊際的投資能長(zhǎng)期大獲全勝？是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)的一半本質(zhì)是非理性繁榮，資本市場(chǎng)劇烈的、頻繁的波動(dòng)會(huì)給投資者送去一份大禮。
Q8：
券商中國記者：在投資中，不做什么可能比做什么更重要，基石資本有哪些不為清單？
張維：看不懂的東西一定不能投。但這并不是說我們都做到了，我們?cè)哆^有些電商企業(yè)，就是沒有把它看明白，僅僅因?yàn)橛X得那是個(gè)趨勢(shì)就投了，也就犯錯(cuò)誤了。
投資要回到常識(shí)，常識(shí)不對(duì)就不要被炫目的馬甲所迷惑。比如新能源汽車，它的本質(zhì)是造汽車，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手是成熟的汽車廠商——特斯拉是個(gè)特例，埃隆·馬斯克是美國的鋼鐵俠，從0到1的開創(chuàng)者，國內(nèi)廠商并不能簡(jiǎn)單類比，除非你在三電技術(shù)和智慧駕駛上有自己的解決方案。當(dāng)然造車新勢(shì)力不可能有，造車新勢(shì)力無論是技術(shù)積累，還是工藝、安全性、可靠性積累，都和傳統(tǒng)車企有著巨大差距。造車至少需要十幾年積累、至少要燒五六百億才能看到結(jié)果。
還有些著名企業(yè)，我們不僅沒投，還公開批評(píng)過，比如瑞幸咖啡，這是因?yàn)檫B鎖咖啡店其實(shí)是個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)，需要非常長(zhǎng)時(shí)間的經(jīng)驗(yàn)積累、運(yùn)營效率積累才能經(jīng)營成功，僅僅靠燒錢是燒不出來的，賦予它再多的互聯(lián)網(wǎng)基因也沒用。我們不可能靠從海底撈挖團(tuán)隊(duì)，賦予互聯(lián)網(wǎng)的基因，就復(fù)制出一個(gè)海底撈，同理怎么可能復(fù)制一個(gè)星巴克呢？
△張維去年8月評(píng)瑞幸咖啡
在投資中要特別小心熱點(diǎn)，熱點(diǎn)容易迷惑你的眼睛、你的心智，讓你心態(tài)浮躁。做投資最重要的是把自己的心放平，不要總想著搞個(gè)暴利。做投資首先是看可能虧多少，再看可能賺多少。
所以，在投資中，要警惕跨界發(fā)展的企業(yè)，警惕當(dāng)資本市場(chǎng)玩家的企業(yè)，警惕任何不愿意在研發(fā)上長(zhǎng)期投入、在組織體系建設(shè)上長(zhǎng)期投入的企業(yè)。
Q9：
券商中國記者：您怎么看待中國的宏觀經(jīng)濟(jì)？
張維：本世紀(jì)初唱衰中國的書有很多，比如袁劍的《奇跡的黃昏》、黃亞生的《“中國模式”到底有多獨(dú)特？》，但是他們并沒有深刻理解中國經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的結(jié)構(gòu)和邏輯。
理解中國，用科斯的話來說，要看到兩只手，一只是政府的手，它釋放了改革紅利，另一只是市場(chǎng)民間的手，底層民眾自發(fā)形成了改革，即“邊緣革命”。事實(shí)上，正是后者真正推動(dòng)了中國的市場(chǎng)化改革，為中國解決了經(jīng)濟(jì)運(yùn)行效率、稅收、就業(yè)、GDP，特別是創(chuàng)新等問題。
△科斯和他的經(jīng)典著作《變革中國：市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的中國之路》
改革開放四十年，市場(chǎng)的大火已經(jīng)熊熊燃燒，即使國進(jìn)民退，國有企業(yè)壟斷大部分要素和資源也不能遏制它。中國民營企業(yè)家是無比聰明和勤奮的，這是儒家文化和東亞文化的特點(diǎn)——勤儉、勤奮、聰明、物質(zhì)主義、無比投入。
是立足民間的、底層的、市場(chǎng)的力量在決定中國，而不是其他。盡管我們距離經(jīng)濟(jì)上以市場(chǎng)和資本為基礎(chǔ)、政治上立足于法治與責(zé)任制政府尚有差距，但是你得相信，高層不會(huì)犯顛覆性錯(cuò)誤。
字節(jié)跳動(dòng)之所以被美國封鎖，是因?yàn)樗鼈冇心芰屨济绹袌?chǎng)。中國的企業(yè)更聰明，更勤奮，更快響應(yīng)市場(chǎng)需求，更快打補(bǔ)丁，更快發(fā)展新功能。這是中國玩法，是時(shí)不我待的精神。當(dāng)你深刻認(rèn)識(shí)到，中國經(jīng)濟(jì)根植于這些東西，并不簡(jiǎn)單地受宏觀經(jīng)濟(jì)的影響、受美國打壓的影響，它有自身巨大的歷史慣性，你就不會(huì)悲觀。
長(zhǎng)恨春歸無覓處，不知轉(zhuǎn)入此中來。字節(jié)跳動(dòng)、美團(tuán)就是中國互聯(lián)網(wǎng)迅速迭代的、獨(dú)步中國也將獨(dú)步天下的企業(yè)，他們已經(jīng)超越了百度，假以時(shí)日，也將超越阿里和騰訊。
我始終在看優(yōu)秀企業(yè)。沉舟側(cè)畔千帆過，病樹前頭萬木春，有的行業(yè)在崛起，有的行業(yè)在衰落。我始終在追蹤代表中國新經(jīng)濟(jì)發(fā)展方向的企業(yè)，我看中國的眼光是樂觀的。
去年我寫了三篇文章：《我們究竟需要什么樣的資本市場(chǎng)》、《什么是真正的“做多中國”》和《汽車界下一個(gè)退場(chǎng)的會(huì)是誰？》，引發(fā)了一些反響。
三篇文章看似三個(gè)主題，其實(shí)還是一個(gè)主題——什么是真正的“做多中國”。
我的核心觀點(diǎn)很簡(jiǎn)單，也是我二十多年來始終強(qiáng)調(diào)的：
企業(yè)家在經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)發(fā)展中具有不可替代的作用。因此，支持民營企業(yè)、培育和保護(hù)企業(yè)家精神，才是推動(dòng)發(fā)展與進(jìn)步的核心要義。
民營企業(yè)家的信心何在？來自對(duì)未來的良好預(yù)期，包括對(duì)政策、法律、營商環(huán)境、產(chǎn)權(quán)以及安全等各個(gè)方面的預(yù)期，其底層邏輯是法治社會(huì)和市場(chǎng)決定論。
如何激勵(lì)企業(yè)家創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)？核心在于創(chuàng)造巨大的財(cái)富效應(yīng)。一個(gè)包容的、有強(qiáng)大財(cái)富效應(yīng)的資本市場(chǎng)，對(duì)保護(hù)企業(yè)家精神、激勵(lì)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、推動(dòng)科技發(fā)展具有至關(guān)重要的作用。注冊(cè)制的核心是調(diào)動(dòng)全社會(huì)的創(chuàng)業(yè)和投資熱情，進(jìn)而改變?nèi)鐣?huì)的融資結(jié)構(gòu)。
為何去年我又開始密集地提及這些問題？因?yàn)槲覀兇_乎已經(jīng)處于世界大變局的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)了，一切都在加速演進(jìn)。
在政治上，國際格局深度調(diào)整，地緣政治博弈升級(jí)，新舊力量激烈競(jìng)逐。如何續(xù)寫和平與發(fā)展、穩(wěn)定與繁榮的篇章，深刻地考驗(yàn)著各國的智慧與擔(dān)當(dāng)。
在科技上，技術(shù)革命方興未艾，前沿科技不斷突破，人工智能風(fēng)起云涌。第四次工業(yè)革命或?qū)⒁郧八从械牧Χ韧苿?dòng)生產(chǎn)力的大發(fā)展，從而深刻地改變國家前途與人類命運(yùn)。
在產(chǎn)業(yè)上，新興產(chǎn)業(yè)不斷解碼，中國智造強(qiáng)勢(shì)出海，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)如火如荼。以新能源汽車產(chǎn)業(yè)代表的新興產(chǎn)業(yè)，中國正在席卷全球，行業(yè)的淘汰賽將加速。在汽車機(jī)器人時(shí)代，即人工智能與芯片定義汽車的時(shí)代，比人聰明的汽車機(jī)器人登上舞臺(tái)將是這個(gè)產(chǎn)業(yè)的奇點(diǎn)！
對(duì)于投資來說，2024年，中國經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)都經(jīng)歷了一個(gè)從低估到價(jià)值回歸的過程。
長(zhǎng)恨春歸無覓處，不知轉(zhuǎn)入此中來。在一些行業(yè)和企業(yè)表現(xiàn)暗淡的同時(shí)，很多新興企業(yè)正在崛起。
正如我在基石資本的22條投資“軍規(guī)”中強(qiáng)調(diào)的那樣：投資與宏觀經(jīng)濟(jì)無關(guān)。股市不是經(jīng)濟(jì)的晴雨表。從5至10年來看，資本市場(chǎng)與宏觀經(jīng)濟(jì)并不成正比。同時(shí)，股價(jià)走勢(shì)與企業(yè)績(jī)效也并非完全對(duì)應(yīng)。
投資不是投資宏觀經(jīng)濟(jì)，也不是投資行業(yè)和賽道，而是投資活生生的企業(yè)和企業(yè)家。我們投資的是微觀中代表新經(jīng)濟(jì)的優(yōu)秀企業(yè)。
站在2025年的新起點(diǎn)，AI的征程才剛剛拉開大幕，讓我們繼續(xù)堅(jiān)定不移地重倉硬科技，大力支持民營企業(yè)發(fā)展，持續(xù)為中國經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)發(fā)展注入新動(dòng)力，打好這場(chǎng)“做多中國”的持久戰(zhàn)。